浙商证券-证券行业深度报告：全面注册制，龙头享红利-220523

　　1、改革历程：步伐逐渐加快，全面实施在即

　　进程加快：从提出设立科创板到科创板正式开板并开启注册制仅间隔7个月，从提出推进创业板改革并试点注册制到创业板注册制正式实施，间隔缩短至4个月。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】北交所的提出到正式开板，期间间隔仅75天，注册制改革进程不断加快。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）2021年中央经济工作会议提出全面实行股票发行注册制，全面注册制的脚步渐行渐近，预计2022年内能够落地。

　　2、改革作用：拓宽融资渠道，提高融资效率

　　拓宽融资渠道：我国直接融资占比从2016年的15%提升至2021年的29%，但仍远低于欧美日发达国家的水平。注册制改革放宽企业上市条件，如创业板注册制改革后对上市企业放宽了盈利要求，并且允许符合条件的特殊股权结构企业和红筹企业在创业板上市，为更多企业拓宽融资渠道。

　　提高融资效率：注册制下证券监管机构仅对申报文件的全面性、准确性、真实性和及时性做形式审查，缩减了审核流程，提高了发行效率。从审核时长来看，主板上市企业的平均排队时间为18个月，而创业板上市企业的平均排队时间从注册制改革前的17个月缩短至改革后的10个月，科创板上市企业的平均排队时间为9个月，北交所上市企业的平均排队时间不到5个月。

　　退市更市场化：2020年末沪深交易所发布的退市新规优化了退市指标、简化了退市流程并且强化了风险警示。注册制改革及退市新规前我国平均每年退市企业不超过5家，远低于美国每年上百家的退市数量。退市新规实施后，2021年共23家公司退市，创历史新高。注册制推进与退市制度的完善有利于加速A股市场新陈代谢，保证资本市场平稳运行。

　　3、行业格局：头部效应凸显，仍存竞争机会

　　头部投行强者恒强是大趋势：注册制改革后IPO破发频现，倒逼券商对项目进行精心筛选并且提高自身的承销能力、定价能力和销售能力，项目经验丰富、人才储备充足的头部券商更具竞争力。上市券商中，22Q1投行业务净收入CR5为55%，较2016年的36%提高19pct；22Q1末证券行业股权承销规模CR5为61.3%，较2016年提高21pct。

　　中小券商存差异化竞争机会：2021年中原、国联等中小券商的投行业务收入高速增长。投行业务强者恒强是主要趋势，但中小券商仍然有望通过挖掘优秀人才、聚焦优势行业等措施打造精品投行，抓住北交所机遇，与头部券商进行差异化竞争。

　　4、投资建议：推荐投行业务强势的低估值龙头

　　投行部门可与其他各业务部门产生协同联动，因此投行业务强势且业务协同能力较强的大平台更加受益。综合来看，我们推荐投行业务具备优势的低估值综合型龙头中信证券、中金公司（H）、华泰证券。

　　风险提示

　　1、宏观经济大幅下行

　　2、改革进度不及预期